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焦点热议:不降准也不缩量,怎么理解MLF等量续作?


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本文来自格隆汇专栏:中信债券明明,作者:明明债券研究团队

在外部加息和人民汇率波动较大的制约和内部经济修复的支持下,10月MLF操作并没有通过降准置换而是等额续作,背后反映了货币政策维持中长期流动性平衡以支持信贷投放的意图。当前市场对利空更为钝化、对利多会更加敏感,后续预期差相对有限,长债利率预计延续区间震荡。

事项:中国人民银行2022年10月17日公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,2022年10月17日人民银行开展5000亿元中期借贷便利(MLF)操作和20亿元公开市场逆回购操作,MLF操作利率和公开市场7天逆回购操作的中标利率维持不变。当日共有210亿元逆回购到期,当日逆回购净回笼190亿元;当日有5000亿元MLF到期,当日MLF实现完全对冲。

MLF等额续作,利率维持不变。10月17日有5000亿元1年期MLF自然到期,当日央行等量续作5000亿1年期MLF,同时维持2.75%的操作利率不变。数量方面,不同于8月和9月央行均采取了MLF净回笼2000亿元的缩量操作,10月MLF实现了完全对冲,相比前两个月增加中长期流动性投放。价格方面,一方面,美联储快速加息下中美利差倒挂加深,近期人民币贬值压力较大;另一方面,8月MLF降息和LPR报价下调以及稳地产政策密集出台,信贷需求修复效果有所显现,再次进行MLF降息的迫切性不高,因而本月央行维持MLF操作利率不变。

为什么没有降准置换MLF?央行曾多次在MLF到期规模较高时期采取降准置换方式控制MLF规模并投放低成本资金。今年四季度MLF总计到期规模达两万亿,本月MLF操作之前,市场曾对10月降准并置换部分到期MLF存在一定预期。但是本次10月MLF到期并没有采取降准置换方式,背后有内外因素的制约:其一,美国通胀粘性较强、美联储将保持快速加息抑制通胀,中美利差深度倒挂下人民币汇率也存在一定贬值压力,当前国内货币政策总量宽松空间受外部环境制约;其二,9月信贷数据表现亮眼,PMI也重回扩张区间,在稳增长、稳地产政策密集出台落地后,国内经济运行已经来到新一轮小复苏的起点,叠加政策性金融工具、PSL等工具集中落地,降准的迫切性和必要性都有所降低。

为什么没有延续缩量续作?8月、9月央行连续缩量续作MLF,实现每月2000亿元中长期流动性净回笼,核心原因在于前期在央行上缴利润、降准、财政支出发力的背景下流动性市场供给相对充裕,而信贷需求修复缓慢,资金供需失衡下大量流动性淤积在银行间市场。8、9两月缩量续作MLF来缓解资金淤积问题,使得资金的供需相匹配。而随着稳增长政策工具逐步落地生效,信贷需求逐步回暖,资金供需结构也有所转变——9月社融信贷修复较好,票据利率有所回升并维持在较高水平,同业存单净融资额也已经转正。往后看,10月16日五大行先后发布公告,表示将进一步加大对实体经济的支持力度,后续信贷投放力度加大、资金需求增长可期。此外,9月下旬央行重启14天逆回购,10月央行恢复20亿元逆回购投放操作惯例,在10月后半段央行维持当前逆回购投放规模的假设下,10月将实现流动性净回笼9480亿元,短期资金净回笼背景下,央行通过等额续作MLF弥补一部分中长期流动性,进而支持银行加大信贷投放。

后续货币政策怎么看?海外方面,美联储加息周期尚未结束,年内剩余两次议息会议还可能存在125bps的加息空间,人民币汇率仍然面临较为紧张的外部环境;国内方面,当下资金面相对宽松,跨季后DR007回落至1.5%之下。因而国内货币政策进一步总量宽松的必要性和空间都相对有限。下一阶段央行货币政策重心将落在降成本和宽信用修复上,在四季度进一步夯实实体经济修复基础。但是也需要关注的是,美联储11月议息会议后是否会出现后续加息预期的缓释;以及若提前下达明年专项债部分限额乃至提前发行部分专项债,则有可能产生一定的流动性缺口,在以上内外部因素的假设下,或许会出现降准的契机。

债市策略:在外部加息和人民汇率波动较大的制约和内部经济修复的支持下,10月MLF操作并没有通过降准置换而是等额续作,背后反映了货币政策维持中长期流动性平衡以支持信贷投放的意图。综合考虑近几个月的货币政策操作与央行对于货币政策的表述,预计支持宽信用修复将是后续货币政策的主要目标。对债市而言,10月债市预计仍然面临利空较多的局面,但是经历了9月份利率的调整,当前市场对利空更为钝化、对利多会更加敏感,预计后续预期差相对有限,长债利率将延续区间震荡。

关键词: 不降准也不缩量 怎么理解MLF等量续作

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